Panorama da Economia Mundial nº 22 - julho 1996

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Editorial

O Futuro da União Monetária Européia em Questão

O Tratado de Maastricht, assinado em fevereiro de 1992, teve como objetivo promover a união monetária (EMU) dos países da União Européia (UE), estabelecendo datas-limite para sua implementação: 1º de janeiro de 1997, em que esta se tornaria possível, e 1º de janeiro de 1999, quando ocorreria sua efetivação compulsória. Instituiu também cinco critérios de convergência que deveriam ser atendidos pelos países da UE para que estes pudessem ingressar na EMU: a) inflação até no máximo 1,5 ponto de percentagem acima da média das três menores taxas de inflação; b) taxa de juros de 10 anos dos títulos do governo até 2 pontos percentuais superior à média das taxas de juros nos três países com as menores taxas de inflação; c) déficit público não superior a 3% do PIB; d) dívida pública bruta não superior a 60% do PIB; e e) taxas de câmbio dentro das bandas de variação permitidas pelo Exchange Rates Mechanism.

Caso a EMU seja implementada na sua data-limite, o Conselho Europeu decidirá no primeiro trimestre de 1998 que Estados membros reúnem as condições necessárias para pertencer à união monetária. Apesar da fixação de uma data-limite para a sua efetivação, de acordo com algumas interpretações seria possível que os chefes de governo dos países da UE, no final de 1997, decidissem estendê-la para 1º. de janeiro de 2002, dando aos países membros mais tempo para ajustarem suas economias aos critérios do Tratado de Maastricht.

O principal benefício associado a uma união monetária seria a redução dos custos de transação e informação, devido à eliminação do risco cambial e da necessidade de hedging nas operações intrapaíses membros da UE. Por outro lado, a adoção de uma moeda única elimina, imediatamente, o câmbio como variável de ajuste entre as economias da UE, além de restringir significativamente ou até mesmo eliminar a independência nacional da política monetária, fazendo recair sobre a política fiscal quase todo o peso do ajuste a choques externos que afetem de forma diferenciada os diversos países envolvidos.

Por ocasião da última reunião em Madri em 15 de dezembro de 1995, o Conselho Europeu confirmou a entrada em vigor da moeda única européia (euro) em 1º de janeiro de 1999. Apesar da demonstração de unidade dos ministros da Fazenda dos 15 países que constituem a UE, a significativa desaceleração de suas economias no período recente e a conseqüente elevação do déficit público têm levantado sérias dúvidas acerca da viabilidade do cronograma de implementação da EMU conforme previsto pelo Tratado da Maastricht. Este fato se deve à crescente incerteza sobre a capacidade da maioria dos países envolvidos de atenderem aos critérios de convergência estabelecidos já no primeiro trimestre de 1998.

Os defensores do adiamento da EMU argumentam que uma união monetária parcial deverá levar a uma divisão política e econômica da UE.

Economicamente, os países excluídos da união monetária deverão registrar uma maior volatilidade nas suas taxas de câmbio do que aqueles que participarão da EMU, o que dificultará o comércio dentro da UE, podendo inclusive provocar um retrocesso no histórico processo de integração européia. Paradoxalmente, portanto, o Tratado de Maastricht, concebido para fortalecer a UE, poderá atuar em sentido contrário. Um outro problema a ser enfrentado, se realmente for levado adiante o programa de unificação monetária, seria o alto custo político que alguns países teriam de enfrentar para se ajustarem em um período tão curto de tempo aos critérios de convergência. Dado que o crescimento econômico se desacelerou na maioria dos países da UE, reduzir o déficit público e praticar uma política monetária austera - medidas necessárias para se fazer parte do euro - implicam menor crescimento e mais desemprego nos próximos anos. Se o prazo fosse mais longo, haveria um receituário mais diversificado para corrigir tanto o endividamento como o déficit. Em apenas dois anos, no entanto, os governos dos 15 países da UE só terão a alternativa de reduzir gastos, o que deverá implicar na redução do tamanho do estado do bem-estar social, marca registrada e orgulho dos europeus.

Existem aqueles que discordam, inclusive, dos próprios critérios de convergência estabelecidos. Para estes, a convergência ex-ante não é absolutamente necessária para uma união econômica e monetária, como ilustra a reunificação da Alemanha Ocidental e da República Democrática Alemã, estabelecida em seis meses e sem nenhum desses critérios.

Ainda segundo estes analistas, o maior paradoxo do Tratado de Maastricht seria o fato de que a convergência entre as taxas de inflação e da política fiscal entre os países membros é mais facilmente alcançável dentro de uma união monetária do que fora. Por exemplo, a convergência das taxas de inflação é mais fácil dentro de uma união monetária na medida em que esta exige uma maior coordenação e disciplina fiscal.

Similarmente, a convergência orçamentária seria mais facilmente alcançada dentro de uma união monetária do que fora, na medida em que os países não pertencentes à EMU terão de manter taxas de juros superiores às adotadas na área do euro em conseqüência dos riscos de desvalorização de suas moedas. Assim, aqueles países excluídos da união monetária teriam o serviço da dívida mais elevado, aumentando ainda mais as dificuldades de reduzir os déficits orçamentários e, portanto, os níveis de endividamento. A título de exemplo, pode-se citar o caso de Itália, que, já tendo alcançado um superávit primário, poderia facilmente resolver suas dificuldades fiscais caso pudesse converter sua dívida em marcos, pagando um pequeno prêmio sobre as taxas de juros pagas pela Alemanha.

Uma forma alternativa de diminuir o receio da Alemanha - que de certa forma foi a responsável pelos critérios fiscais de Maastricht - de entrar em uma união monetária em que será apenas um dos membros - e que contaria com alguns parceiros com elevados níveis de endividamento - seria fortalecer e estabelecer regras para as futuras instituições que conduzirão a política monetária da união de modo a garantir a estabilidade monetária da futura comunidade.

Em um recente artigo, o economista Rudiger Dornbusch argumenta que o receio alemão de que os países muito endividados sejam tentados a praticar uma política monetária menos austera do que a desejável, com o objetivo de reduzir suas dívidas reais através da inflação, não mais se justifica. Atualmente, na medida em que a dívida é de curto prazo e muito pulverizada e os mercados são extremamente sensíveis à inflação, qualquer país que tente seguir esse caminho acabará tendo de pagar taxas da juros mais elevadas e não menores, de tal forma que acomodar uma taxa de inflação mais elevada seria ainda mais custoso.

O ex-presidente da França, Valéry Giscard D'Estaing, um dos idealizadores da moeda única, alerta que os critérios de convergência não são tão rigorosos como querem fazer crer seus adversários. O Conselho Europeu, quando tiver de decidir quais os Estados membros que reúnem as condições necessárias para pertencer à EMU, usará o artigo 104 do Tratado, o qual deixa certa margem a interpretações ao especificar que o déficit público deve ser no máximo de 3%, "a não ser que a proporção do déficit público tenha decrescido substancial e crescentemente, ou que a ultrapassagem do valor de referência seja temporária e excepcional". O ex-presidente vem recomendando que essas cláusulas sejam levadas em consideração quando o Conselho for deliberar sobre os futuros membros da EMU, evitando a aplicação formal dos critérios de Maastricht, que atuaria no sentido de reforçar a tendência de desaceleração das economias desses países. Isto impedirá também, segundo ele, que a opinião pública venha a acreditar que, "em nome dos sacrossantos princípios da união monetária, queiramos ficar presos dentro de uma espiral deflacionária".

Como podemos observar na tabela a seguir, atualmente apenas um país, o pequeno Luxemburgo, estaria em condições de atender a todos os critérios de Maastricht. Alemanha, França, Dinamarca, Irlanda, Reino Unido, Holanda e Finlândia têm inflação e juros sob controle, mas acumulam problemas de déficit (Alemanha, França e Reino Unido) e dívida (Dinamarca, Irlanda, Holanda e Finlândia). Um segundo grupo de países, formado por Bélgica, Suécia e Áustria, têm problemas de déficit e dívida, enquanto Portugal, Espanha, Itália e Grécia apresentam dificuldades com quase todos os critérios de convergência, não sendo geralmente considerados como candidatos viáveis para integrar a união monetária em 1999. O comportamento do déficit orçamentário e do nível de endividamento em 1996 e 1997 será um fator decisivo para determinar a viabilidade da união monetária, ainda que parcial. Dos países grandes, Itália e Espanha deverão ficar de fora por não terem capacidade de atender a nenhum dos critérios em dois anos. O Reino Unido poderá vir a atender a ambos os critérios fiscais, mas dificilmente fará parte da EMU nos anos iniciais, mesmo sob um governo trabalhista. Na ausência de Itália, Reino Unido e Espanha, a criação de uma moeda única só será viável em 1999 com a adesão da França e da Alemanha, onde a desaceleração da economia em 1996 deverá ser mais intensa do que a inicialmente prevista (o Consensus Forecasts de junho projetava para a Alemanha taxas de crescimento em 1996 e 1997 de, respectivamente, 0,9 e 2,2%, enquanto para a França estas seriam, respectivamente, de 1,4 e 2,5%) e o déficit público deverá, portanto, crescer em 1996 e voltar a cair em 1997. Caso se confirmem estas taxas de crescimento, ambos os países deverão registrar um déficit público da ordem de 3,5% do PIB em 1997, a França deverá atingir o critério da dívida e a Alemanha ultrapassá-lo por uma pequena margem. Se estes valores forem alcançados, a partir de uma leitura mais flexível de Maastricht, os dois estarão qualificados para integrar a EMU.

Critérios de Convergência

Inflação

Taxa de Juros dos Bônus de 10 Anos
(Abril de 1996)

Déficit Público como % do PIB

Dívida Pública como % do PIB

Assim, caso se observe de fato uma retomada mais vigorosa do crescimento na Alemanha e na França, será possível que estes dois países, juntamente com Bélgica, Holanda e Luxemburgo - e possivelmente Dinamarca e Irlanda -, formem o grupo dos que dariam início à união monetária ainda em 1999.

Caso o déficit orçamentário na Alemanha e na França permaneça na casa de 4%, a criação da EMU em 1999 estaria inviabilizada, e muito possivelmente os chefes de estado dos 15 países da UE deverão transferir a data-limite para 1º de janeiro de 2002, o que beneficiaria aqueles que estariam inicialmente fora da EMU, na medida em que estes teriam mais tempo para ajustar suas economias sem os problemas de conviver com um grupo forte, ainda que reduzido, de países com uma mesma moeda.

Sumário e Projeções

Os principais países da OCDE deverão apresentar em 1996 e 1997 uma média de crescimento abaixo de seu potencial de longo prazo, fazendo com que essa folga de capacidade se traduza em patamares inflacionários modestos. O panorama de curto prazo é de maior sincronia no atual ciclo de expansão. Nos Estados Unidos o processo de crescimento vem se desenvolvendo de maneira sustentada, enquanto no Japão e na Europa as perspectivas também apontam para um ritmo de crescimento maior. A desaceleração dessas economias, ocorrida a partir do segundo trimestre de 1995, e em parte já revertida, teve como resultado uma elevação das taxas de desemprego - com exceção dos países anglo-saxões -, o que, por outro lado, contribuiu para manter ausentes as pressões inflacionárias. A variação do índice de preços ao consumidor dos países do G-7, no acumulado de 12 meses, apresentou a partir de maio de 1995 um movimento de queda até fevereiro último, quando passa a apresentar ligeira tendência de alta. Apesar da elevação do preço das commodities, as perspectivas para a inflação ainda permanecem bastante favoráveis, levando-se em conta que as economias da maioria desses países ainda deverão continuar a crescer abaixo de sua taxa tendencial.

O abrandamento da política monetária nos países industrializados observado em 1995 e início de 1996, como reflexo do desaquecimento dessas economias, teve como resultado a manutenção, no segundo trimestre de 1996, das taxas de juros de curto prazo dos Estados Unidos e do Japão nos mesmos níveis, enquanto a Alemanha reduziu sua taxa de redesconto no final de abril. Um aspecto importante relaciona-se à manutenção da trajetória de valorização do dólar ao longo de 1996, explicado basicamente pela expectativa de uma melhoria significativa do balanço em conta corrente norte-americano, com queda do superávit comercial com o Japão; outro aspecto relevante diz respeito à manutenção dos diferenciais entre as taxas de juros em favor dos ativos denominados em dólar.

O déficit na balança comercial dos Estados Unidos voltou a crescer no primeiro trimestre de 1996, verificando-se em conta corrente também uma reversão da melhoria ocorrida ao final do ano passado. A contração do superávit da balança comercial do Japão prosseguiu no primeiro trimestre do corrente ano, confirmando a tendência iniciada em meados de 1995. O superávit comercial da Alemanha sofreu uma redução, e em conta corrente o déficit também caiu, devendo apresentar neste ano uma pequena redução em relação a 1995.

O relatório World Economic Outlook, prevê uma queda na taxa de crescimento do volume de comércio mundial de bens de 8,8% em 1995 para 6,2% em 1996. Nos países desenvolvidos, estima-se que o incremento dos volumes de importação e de exportação atingirá em torno de 4,6%, inferior à taxa estimada para o ano passado, de 7,6%. A "demanda dirigida" para o Brasil deverá alcançar 5% em 1996, contra 6,7% em 1995.

Com relação às commodities, O índice da média dos preços (em dólar) vem apresentando desde meados de maio de 1996 uma ligeira queda, após a pequena elevação verificada nos primeiros meses do ano. Esta redução é explicada pela intensificação do declínio dos preços dos metais e pelo estancamento do movimento de forte alta das cotações dos grãos, que se vinha verificando desde fins do ano passado. As perspectivas de curto e médio prazos para os mercados de commodities apontam para uma relativa manutenção do quadro atual. Já o preço do petróleo apresentou fortes oscilações no segundo trimestre de 1996, após ter atingido, no início de abril, cotações recordes em mais de seis anos.

Na Argentina, a questão central sobre o seu desempenho macroeconômico no curto prazo não é mais a duração da atual recessão econômica, mais sim a velocidade da retomada do crescimento. Se for confirmado o prognóstico de uma recuperação com baixa taxa de crescimento do PIB, as perspectivas de redução da atual taxa de desemprego (cerca de 17%) são bastante sombrias. No segundo trimestre de 1996, a taxa de inflação argentina, inferior à norte-americana, ambas calculadas pelo IPC, manteve a tendência gradual de desvalorização real do câmbio nos últimos dois anos, que acumulou 3,1% nos últimos 12 meses terminados em abril. O déficit da balança comercial argentina diminuiu no primeiro quadrimestre de 1996 para US$ 76 milhões, confirmando a tendência crescente das vendas externas. As reservas internacionais, que atingiram US$ 12,3 bilhões no final de novembro passado, alcançaram cerca de US$ 16 bilhões no início de junho, superiores às vigentes em novembro de 1994, antes da crise mexicana, quando se situavam em US$ 14,1 bilhões.

Um informe do FMI qualifica como de "extrema gravidade" a situação da economia paraguaia, devido à persistente crise financeira, à queda da atividade econômica em geral e a um déficit crescente nas contas fiscais. O Ministério da Fazenda esboçou uma reação, anunciando cortes nos gastos públicos da ordem de US$ 400 milhões, diante de um déficit de cerca de US$ 600 milhões. No Uruguai a recente publicação das contas nacionais relativas a 1995 comprova a forte contração da economia naquele ano, devido à queda da demanda externa e ao ajuste fiscal que afetou a demanda interna. O PIB sofreu uma queda de 2,4% em relação a 1994, sendo estimado em US$ 17 bilhões. Avaliações preliminares acerca do nível de atividade neste primeiro trimestre de 1996 indicam a continuidade do estado recessivo na economia uruguaia.

Com relação às moedas da região, quando deflacionadas pelos índices de preços ao consumidor (IPC) dos respectivos países e dos Estados Unidos, observam-se ligeiros movimentos de apreciação e de desvalorização, respectivamente para o real brasileiro e o peso argentino. Quando, no entanto, utilizam-se como deflator os índices de preços no atacado (IPA) - que melhor representam a relação dos preços dos produtos que são efetivamente comercializados -, verificam-se desde o começo do ano passado uma depreciação da moeda brasileira (próxima a 13%) e, mais atualmente, uma relativa estabilidade nas paridades das divisas argentina e uruguaia com o dólar.

Tabela 1 - Sumário de Previsões - Países Industrializados
Variação Percentual

Ano

Produto

Inflação

Orçamento Fiscal
(% do PIB)

Comércio Mundial

Consensus

Goldman
Sachs

FMI

Consensus

Goldman
Sachs

FMI

Goldman
Sachs

FMI

FMI

1994

n.d.

2,8

2,8

n.d.

2,3

2,3

-4,0

-3,7

9,0

1995

2,5

2,0

2,9

2,9

2,4

2,4

-3,7

-3,4

8,7

1996

2,4

2,1

2,0

2,5

2,3

2,3

-3,5

-3,1

6,4

1997

2,7

2,6

2,6

2,8

2,7

2,5

-3,0

-2,4

7,0

Tabela 2 - Sumário de Previsões - Estados Unidos
Variação Percentual

Ano

Produto

Inflação

Orçamento Fiscal
(% do PIB)

Balanço Corrente
(% do PIB)

Consensus

Goldman
Sachs

FMI

Consensus

Goldman
Sachs

FMI

Goldman
Sachs

FMI

Goldman
Sachs

FMI

1994

3,5

3,5

3,5

2,6

2,6

2,6

-2,5

-2,3

-2,2

-2,2

1995

2,0

2,0

2,0

2,8

2,8

2,8

-2,2

-2,0

-2,1

-2,1

1996

2,2

2,5

1,8

2,9

3,1

2,6

-2,0

-1,7

-1,8

-2,0

1997

2,2

2,9

2,2

2,9

3,4

3,0

-1,8

-1,6

-1,5

-2,0

Tabela 3 - Sumário de Previsões - Japão
Variação Percentual

Ano

Produto

Inflação

Orçamento Fiscal
(% do PIB)

Balanço Corrente
(% do PIB)

Consensus

Goldman
Sachs

FMI

Consensus

Goldman
Sachs

FMI

Goldman
Sachs

FMI

Goldman
Sachs

FMI

1994

0,5

0,5

0,5

0,7

0,7

0,7

-3,5

-2,1

2,8

2,8

1995

0,9

0,9

0,9

-0,1

0,0

-0,1

-4,0

-3,1

2,2

2,2

1996

2,5

2,8

2,7

0,1

0,0

0,4

-5,1

-4,1

1,5

1,9

1997

2,2

1,6

3,1

1,3

1,0

1,3

-4,6

-2,4

1,1

2,0

Tabela 4 - Sumário de Previsões - Alemanha
Variação Percentual

Ano

Produto

Inflação

Orçamento Fiscal
(% do PIB)

Balanço Corrente
(% do PIB)

Consensus
(a)

Goldman
Sachs

FMI

Consensus
(a)

Goldman
Sachs

FMI

Goldman
Sachs

FMI

Goldman
Sachs

FMI

1994

2,5

2,9

2,9

2,6

2,7

2,8

-2,6

-2,6

-1,0

-1,0

1995

1,8

1,9

1,9

1,8

1,8

1,8

-3,5

-3,5

-0,7

-0,7

1996

0,7

0,5

1,0

1,6

1,8

1,5

-4,0

-3,9

-0,7

-0,5

1997

1,9

2,2

2,9

1,9

2,6

1,5

-3,5

-3,4

-0,9

-0,5

Tabela 5 - Sumário de Previsões - Mercosul
Variação Percentual

Argentina

Paraguai

Uruguai

Brasil

Ano

PIB

Inflação

Balanço Corr.
(%PIB)
(a)

PIB

Inflação

Balanço Corr.
(%PIB)
(a)

PIB

Inflação

Balanço Corr.
(%PIB)
(a)

PIB

Inflação

Balanço Corr.
(%PIB)
(a)

1994

7,4

3,9

-3,3

3,1

5,1

44,1

-2,6

5,8

941,0

-3,0

1995

-4,4

1,6

-0,9

4,2

12,6

-7,9

-2,4

35,4

-3,3

4,2

23,2

-2,6

1996

3,3

1,1

-1,1

2,9

16,3

-8,7

1,6

27,7

-2,6

2,7

13,3

-2,1

1997

4,9

2,4

-1,3

3,5

13,5

-9,5

2,7

23,2

-2,5

4,3

Fonte: Latin American Consensus Forecasts, junho 1996. (a) Estimativa GESEM/IPEA.