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O debate recente sobre os rumos da política macroeconômica voltou a concentrar-se em torno
das questões de curto prazo, especialmente sobre o comportamento das contas externas. O déficit
em conta corrente do balanço de pagamentos dobrou no primeiro trimestre do ano relativamente a
igual período do ano passado, passando de US$ 3,4 bilhões para US$ 6,8 bilhões. Este
crescimento refletiu não apenas a deterioração da balança comercial, mas também a pressão
crescente da balança de serviços, cujo déficit aumentou de US$ 3,8 bilhões para US$ 4,4 bilhões.
O aumento dos déficits da balança comercial a partir de meados do ano passado, em que se
combinaram crescimento acelerado de importações e ausência de dinamismo das exportações, foi
conseqüência, principalmente, embora não exclusivamente, do crescimento da atividade econômica
então observado. Em termos dessazonalizados, o PIB cresceu, relativamente ao trimestre
imediatamente anterior, 1,7% no segundo trimestre, 2,7% no terceiro e 0,7% no quarto. Para a
indústria, estas taxas foram ainda mais expressivas: 2,7% no segundo trimestre, 4,8% no terceiro e
0,4% no quarto. As importações dessazonalizadas acompanharam este movimento, crescendo
5,4% no segundo trimestre, 18,3% no terceiro e 4,5% no quarto. Em sentido contrário, as
exportações, que ao longo de 1995 haviam exibido taxas de crescimento expressivas na margem,
voltam a apresentar em 1996 tendência de queda nas comparações trimestre a trimestre. O gráfico
abaixo ilustra estes movimentos.
A relação entre déficits da balança comercial e crescimento econômico no curto prazo fornece
uma referência sobre as tendências futuras -- evidenciando, em particular, o risco de se extrapolar
linearmente o comportamento recente. As projeções do GAC para a atividade econômica
mostram que a tendência de crescimento da segunda metade do ano passado, e que no quarto
trimestre já mostrava sinais de arrefecimento, daria lugar no primeiro semestre de 1997 a uma
acomodação (na realidade, uma pequena queda de 0,5%) em relação aos níveis observados no
último trimestre daquele ano. O comportamento das importações dessazonalizadas no primeiro
trimestre, de forma consistente com a análise acima esboçada, também exibiu queda (de 2,2%)
diante do último trimestre do ano passado, enquanto as exportações, também em termos
dessazonalizados, cresceram 3,6%.
A estes movimentos de curto prazo, obviamente, deve-se adicionar o fato de que, em termos
tendenciais, as importações ainda apresentam uma trajetória de crescimento, enquanto o
desempenho das exportações vem sendo inferior ao esperado. A dinâmica da abertura comercial
envolve necessariamente um processo de aprendizado e o estabelecimento de contatos e redes
comerciais de distribuição que avançam de forma relativamente lenta. Isto significa que, ainda que
respondendo às flutuações da atividade econômica, as importações vão progressivamente
consolidando novos patamares, expressos no aumento do coeficiente importações em relação à
produção. Dessa forma, mesmo que os déficits comerciais não apresentem uma trajetória
explosiva, como se poderia antecipar extrapolando o crescimento do final do ano passado, o
resultado para o ano será certamente pior do que em 1996. Estes déficits, estimados por
consultores independentes entre US$ 6 bilhões e US$ 8 bilhões, ainda são plenamente compatíveis
com as perspectivas de financiamento do balanço de pagamentos, conforme reveladas pelos dados
mais recentes de fluxos de capital. Os investimentos líquidos em moeda (basicamente,
investimentos diretos e em portfolio) aumentaram, no primeiro trimestre deste ano, quase 80% em
relação a igual período do ano passado, mostrando que até mesmo a perspectiva de se chegar a
um déficit em conta corrente no balanço de pagamentos de cerca de 4% do PIB
(aproximadamente US$ 30 bilhões) não apresentaria maiores dificuldades de financiamento.
É inegável, contudo, que o aumento dos déficits comerciais tem produzido uma volatilidade
indesejável nos mercados financeiros -- a exemplo do observado em março último nos mercados
de câmbio e juros -- reforçada mais recentemente pelo aumento das taxas de juros
norte-americanas. Numa tentativa de contrapor-se a este aumento da volatilidade, foi adotada a
medida de restrição ao financiamento de importações com prazos inferiores a 360 dias. O impacto
esperado é de US$ 1,5 bilhão a US$ 2 bilhões e, somado à esperada desaceleração da atividade
econômica, esta medida deverá produzir nos próximos meses uma queda na taxa de crescimento
das importações -- principalmente naqueles setores, como os de bens de consumo e alguns
intermediários, em que o financiamento externo representava um fator "espúrio" de competitividade
para o produto importado frente ao nacional. Pelo lado das exportações, o governo tem enfatizado
a questão dos financiamentos (por exemplo, a ampliação dos produtos com acesso ao Proex) --
até mesmo porque, com a redução das taxas de juros domésticas, os ganhos que anteriormente
eram alcançados através de ACC"s também se reduziram substancialmente.
A inter-relação entre crescimento econômico e importações não se esgota na análise dos
desempenhos agregados. A composição setorial do crescimento, com destaque para o
desempenho da produção de bens duráveis de consumo e recuperação ainda frágil da produção
de bens de capital, ajuda a explicar a reação mais do que proporcional das importações
anteriormente destacada. As variações dessazonalizadas da produção de bens de consumo
duráveis no segundo e terceiro trimestres de 1996 foram de, respectivamente, 4,1 e 9,9%,
estabilizando-se nos dois trimestres seguintes (1996.IV e 1997.I) com taxas de crescimento em
torno de 0,7% (ver gráfico abaixo).
Este crescimento desbalanceado impacta desproporcionalmente
as importações na medida em que a produção
de duráveis tende a carregar um componente de importações
superior à média da indústria. Segundo estudo
recente do BNDES [1]
para um coeficiente importação/produção
médio de 15,6% em 1996, os setores-matriz "Material, Aparelhos
Eletrônicos e de Comunicação", "Condutores
e Outros Materiais Elétricos - exclusive para veículos"
e "Motores e Peças para Veículos" apresentavam
coeficientes de 64,7, 24 e 23,7%, respectivamente. A relação
saldo comercial/produção, que em 1996 foi de -1,1% para
a média da indústria, alcançou -4,4% para o setor
de duráveis (depois de ter registrado 4,5% na média
do período 1990/93). Na classificação das importações
por setor de destino, as indústrias de material eletroeletrônico
e a de material de transporte responderam no ano passado por 22% das
importações totais (atrás apenas do comércio
varejista) e por 34,2% das importações de bens de capital.
Entre janeiro e março de 1997, as importações
de material elétrico e de material de transporte cresceram,
respectivamente, 40,4 e 84,3% em relação ao primeiro
trimestre de 1996 variação bem superior à média
de 27,7%.
A produção de duráveis impulsionou a retomada ao longo de 1996 e ainda se mantinha elevada no
primeiro trimestre de 1997. O consumo interno, estimulado pela flexibilização das condições de
crédito, cresceu a taxas ainda mais elevadas no período: de acordo com a FCESP, as vendas
físicas do primeiro trimestre de 1997 foram 10,2% maiores do que em igual período de 1996.
Excluídas as vendas de veículos (que apresentaram crescimento de 30,4%), o desempenho se
reduz para 1,5%. As vendas de duráveis (exclusive veículos), na mesma comparação, cresceram
4,6%. Obviamente, a base de comparação deprimida contribui para estas taxas ainda elevadas,
mas o impacto sobre as importações, conforme já discutido, não pode ser minimizado.
Existem fatores que sugerem uma reversão endógena deste crescimento nos próximos meses: os
índices de inadimplência, mesmo quando considerados como proporção do total de empréstimos,
aumentaram substancialmente em março, devendo se manter elevados também em abril. A massa
de rendimentos do trabalho em termos reais, segundo a PME, que em meados de 1996 ainda
apresentava taxas anuais de crescimento (mês contra igual mês do ano anterior) superiores a 10%,
crescia em janeiro a uma taxa abaixo de 4%, e a perspectiva é de continuidade desta redução nos
próximos meses. Por fim, a política fiscal, discutida mais adiante, deverá contribuir a partir de
agora para uma expansão mais controlada da demanda. O próprio Banco Central, diante dos
desenvolvimentos recentes nos mercados financeiros e de produtos, interrompeu em abril a
trajetória de queda das taxas básicas de juros de modo a impedir uma queda ainda mais acentuada
do cupom cambial que, em termos líquidos, chegou em março a níveis próximos a 8% a.a.,
recuperando-se novamente em abril. O fato é que, desde o ano passado, tem-se observado, a
julgar pelas informações relativas ao comportamento dos fluxos cambiais no mercado flutuante,
uma saída intensa de recursos de curto prazo que vêm sendo substituídos por recursos de prazos
mais longos. A recente decisão de eliminar o IOF sobre os ingressos de curto prazo constitui um
movimento de reação a esta tendência. De qualquer modo, a utilização dos juros como instrumento
de política, e que foi intensa ao longo de 1995, parece esbarrar no momento em limites estreitos
dados tanto pelo impacto sobre as contas públicas diante do elevado nível de endividamento
interno quanto pela necessidade de não desestimular o investimento que deve garantir a
consistência a médio e longo prazos da atual estratégia.
A necessidade de conter a taxa de crescimento do consumo de bens duráveis volta, portanto, a ser
considerada na agenda da política econômica, mesmo que os indicadores agregados mostrem, na
margem, uma desaceleração da expansão da produção industrial e do PIB. Os impactos da
estabilização sobre o crescimento da renda, especialmente nos estratos inferiores da distribuição, e
da oferta de crédito para consumo são de tal magnitude que, na ausência de uma política fiscal
contracionista que neutralize estes efeitos, a elevação do investimento necessário para promover a
modernização e reorientação da estrutura produtiva implica a persistência de elevados
desequilíbrios pelo lado externo.
Os indicadores da política fiscal neste primeiro trimestre do ano têm mostrado uma substancial
melhora em relação a igual período do ano passado. O resultado primário do governo
consolidado, segundo os dados das NFSP calculados pelo Banco Central, evoluiu de um déficit de
R$ 266 milhões no primeiro bimestre de 1996 para um superávit de R$ 405 milhões em igual
período de 1997. A melhora mais expressiva ocorreu nos estados e municípios, com queda de
quase 65% nos déficits. Em termos do resultado operacional, o governo consolidado passou de
um déficit de R$ 5,4 bilhões no primeiro bimestre de 1996 para um déficit de R$ 3 bilhões em
janeiro-fevereiro de 1997, ou seja, uma queda de 45,6%. Nos fluxos acumulados em 12 meses, o
déficit nominal, que nos primeiros dois meses de 1996 haviam correspondido a cerca de 7,6% do
PIB, reduziu-se para cerca de 5,8% do PIB. Esta trajetória, em que pesem as dificuldades de se
avançar de forma mais rápida e profunda com as reformas estruturais, parece consistente com a
meta de se obter um superávit primário de 1,5% do PIB em 1997 para o governo consolidado.
Ela contrasta, no entanto, com os dados estimados para a identidade macroeconômica básica,
apresentados na tabela abaixo, e que apontam para a necessidade de se ampliar ainda mais o
esforço fiscal.
As estimativas de poupança e investimento para 1996 mostram
dois fatos importantes: em primeiro lugar, o investimento agregado
manteve-se praticamente constante em relação a 1995
quando medido a preços correntes. A preços constantes,
embora se observe crescimento ao longo do ano em 1996, fechou-se com
uma taxa inferior a 1995 (16 contra 16,6% do PIB, respectivamente).
No primeiro trimestre de 1997 a taxa de investimento estimada foi
de 16,3% do PIB -- quase um ponto percentual acima dos 15,5% do PIB
do último trimestre de 1995 mas sem alteração
em relação à taxa estimada para o último
trimestre do ano passado. O aumento relativamente lento do investimento,
quando medido a preços constantes, até o momento (depois
de uma expansão acelerada nos primeiros nove meses do Plano
Real) não tem se constituído em problema para o crescimento
da economia dada a elevada produtividade marginal que o tem caracterizado.
Investimentos em modernização e racionalização
da produção, em melhoria de qualidade de produto e em
novos métodos gerenciais, por exemplo, são relativamente
pouco dispendiosos na medida em que ocorrem sobre uma estrutura já
existente e podem resultar em grande aumento de produção
[2].
No entanto, ao se passar para a fase de ampliação de
capacidade produtiva através da construção de
novas plantas ou, principalmente, para os investimentos em infraestrutura,
a relação marginal capital-produto deve voltar a crescer,
exigindo assim taxas de investimento mais elevadas para uma dada meta
de crescimento do produto.
A aceleração do programa de privatizações,
à medida que passam a ser incorporadas à fase de execução
as transferências e concessões dos setores portuário,
elétrico e de telecomunicações, deve promover
um aumento da taxa de investimento. O investimento das empresas estatais
federais declinou de 4,5% do PIB no período 1980/84 para 3,3%
do PIB no período 1985/89 e 1,9% do PIB no período 1990/95.
A julgar pela experiência passada, e que no caso dos setores
de infraestrutura apenas é dramatizada diante do quadro atual
de carências, os investimentos após as privatizações
ou concessões ao setor privado tendem a se elevar significativamente
[3].
Em segundo lugar, observa-se uma melhora da poupança pública em 1996 relativamente ao ano
anterior. Esta melhoria, de cerca de 0,4% do PIB, reflete o melhor desempenho das contas
públicas observado anteriormente, mas mostra também que ainda se está distante da posição
alcançada no período 1991/94. Em contrapartida a esta redução na despoupança do setor
público, observa-se uma queda da poupança privada de cerca de 1% do PIB, de 18,6 para
17,1% do PIB.
Esta queda da poupança privada encontra respaldo tanto na teoria quanto na experiência de
estabilização de outros países, por exemplo Argentina e México. Diante de fatores como a
redução do motivo precaucional num ambiente de maior previsibilidade dos fluxos de renda,
redistribuição da renda para os estratos inferiores da distribuição, ampliação da oferta de crédito
para consumo e aumento dos preços dos ativos domésticos devido aos fluxos de capital externo e
valorização cambial, ela implica a necessidade de um ajuste compensatório na poupança pública
como forma de evitar uma ampliação das necessidades de poupança externa para fazer frente aos
maiores níveis de investimento requeridos para promover a transição da economia para uma nova
configuração de preços relativos e maior exposição ao comércio internacional.
A discussão sobre os níveis de consumo e o lento crescimento do investimento colocam em relevo
os riscos de se utilizar a poupança externa para financiar seja o aumento de gastos do setor público
(como parece ter sido o caso em 1995), seja o aumento do consumo privado (a exemplo do que
parece ter ocorrido em 1996). Novamente, parece claro que, diante de uma distribuição da renda
ainda excessivamente concentrada e de uma demanda reprimida por bens de consumo durável
ainda elevada, o maior esforço de recomposição da poupança doméstica continua dependendo da
elevação da poupança pública. O programa de privatizações e as reformas estruturais são
essenciais para que este objetivo seja alcançado, garantindo desta forma que o processo de
absorção de poupança externa associado à elevação do investimento prossiga de forma
sustentável.
N.E. - A partir desta edição do Boletim Conjuntural passaremos a divulgar os índices de quantum
de exportações, calculados pela Funcex em convênio com o IPEA. Além disso, uma série de
tabelas nos textos e nos anexos foram alteradas de forma a adequar os dados apresentados às
análises e à própria evolução da conjuntura depois do Plano Real. Embora todo esforço tenha sido
feito no sentido de se evitar descontinuidades, no caso de interesse por dados que constavam das
tabelas e gráficos antigos sugerimos que se entre em contato com o GAC.
1 Ver Moreira, Maurício M., Abertura Comercial e Indústria: atualizando os resultados, Sinopse
Econômica, BNDES, março de 1997.
2 Ver CNI/Cepal, Investimentos na Indústria Brasileira - 1995/1999 - Características e
Determinantes, Rio de Janeiro, 1997.
3 Ver Pinheiro, Armando Castelar, Impactos Microeconômicos da Privatização, PPE, v. 26, nº 3,
dezembro de 1996, no prelo.
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