Panorama ConjuturalA evolução do quadro macroeconômico nos últimos meses tem dado margem à polarização de posições em relação à atual política econômica. As divergências passam pela ausência de consenso quanto ao nível e tendência correntes da atividade econômica e, em particular, do consumo, por avaliações contraditórias quanto à real dinâmica do comércio exterior e de suas perspectivas futuras e por prescrições de política que terminam por enfatizar instrumentos distintos para uma eventual correção de rumos. Subjacente ao debate, contudo, parece estar a percepção amplamente aceita de que o processo de estabilização, não obstante o sucesso alcançado em termos de redução da taxa de inflação, ainda carece de sua principal base de sustentação: o ajuste fiscal. Trata-se, portanto, de um debate em torno de opções de política cuja natureza é, essencialmente, a de um second best. Numa situação desse tipo, dado o menor número de variáveis sobre as quais é possível atuar, as escolhas tendem a apresentar efeitos magnificados, já que o impulso inicial numa determinada variável (por exemplo, a taxa de juros, se o objetivo for desaquecer a demanda) tem que ser muito mais forte e os efeitos colaterais são mais acentuados e menos previsíveis (por exemplo, o impacto de uma elevação dos juros sobre o próprio déficit público e sobre os níveis de inadimplência no setor privado). A importância do ajuste fiscal -- ou melhor, a necessidade de se elevar de forma significativa a poupança do setor público -- decorre da realidade imposta pela nova configuração de preços relativos que emergiu do programa de estabilização, especialmente daquela envolvendo os preços de bens tradeables e não-tradeables. Associados à abertura comercial, esses novos preços relativos somente podem se sustentar a longo prazo se acompanhados por mudanças abrangentes na estrutura produtiva que conduzam a uma aceleração na taxa de crescimento da produtividade. Esse processo, por seu turno, somente pode ocorrer através de uma ampliação dos investimentos, seja em expansão de capacidade, seja em modernização e restruturação da capacidade existente. Conforme dados apresentados neste Boletim, a taxa de investimento na economia, em termos de média anual, teria caído de 16,6% para 16,1% do PIB entre 1995 e 1996, embora tenha apresentado trajetória crescente até o terceiro trimestre, estabilizando-se no último.[1] Normalmente, a taxa de investimento requerida para sustentar taxas de crescimento do PIB da ordem de 6% a.a. seria, a preços constantes, da ordem de 20% do PIB. Numa situação de ajuste estrutural, esse coeficiente se eleva, já que uma parcela da capacidade produtiva existente pode ser inviabilizada pela nova estrutura de preços relativos. Por outro lado, a abertura comercial e o processo de desregulamentação e privatização de empresas estatais tendem a aumentar a eficiência do investimento agregado. Embora de difícil quantificação, esses efeitos atuando em direções opostas tendem a se anular, e assim pode-se imaginar a necessidade de um aumento de cerca de 4% do PIB na taxa de investimento para sustentar taxas de crescimento do produto mais elevadas. Os estímulos ao aumento do investimento têm vindo principalmente da expansão do mercado interno, do aumento da concorrência no mercado doméstico -- inclusive pela entrada do capital externo --, da consolidação de um ambiente de negócios mais estável e com menor espaço para intervenções discricionárias por parte do governo e das oportunidades abertas no setor de infra-estrutura -- que hoje apresenta defasagens e carências significativas em relação às necessidades do crescimento -- a partir das privatizações e concessões de serviços públicos ao setor privado. Em sentido contrário, as taxas reais de juros, apesar de declinantes, ainda são elevadas, e a oferta interna de crédito de longo prazo continua restrita ao BNDES -- que apesar do alto poder de alavancagem responde por uma parcela pequena do investimento agregado. Diante dos atuais níveis de déficit em conta corrente no balanço de pagamentos, parece claro que a poupança adicional necessária ao financiamento desse esforço de investimento deverá ser gerada internamente, especialmente a partir de um forte ajuste no setor público. Os progressos no front do ajuste fiscal têm sido lentos, embora a análise fria dos números relativos a 1996 -- que devem revelar uma queda ainda pequena em relação ao déficit do ano anterior -- obscureça parcialmente os avanços realizados, em função de fatores transitórios associados a ajustes de estoques, a problemas de mensuração (parte do déficit captado em 1996 pertence na realidade a 1995) e à defasagem natural com que os efeitos de determinadas medidas são sentidos. Os condicionantes políticos, a rigidez institucional das despesas e a baixa eficiência do gasto, associados a um quadro de profundas carências na provisão de serviços públicos, contribuem para determinar o ritmo lento do processo. Por outro lado, as recentes renegociações das dívidas estaduais -- ao estabelecerem limites estreitos ao endividamento adicional -- devem impulsionar um ajuste mais decisivo dos gastos e um maior comprometimento com a privatização nessa esfera de governo. De qualquer modo, as políticas e reformas destinadas a reduzir permanentemente o déficit público deveriam ocupar o lugar mais alto na agenda futura do governo. O ritmo do ajuste fiscal é fundamental para a formação de expectativas e, conseqüentemente, para o timing das medidas necessárias à consolidação da estabilização. As discussões em torno do grau de aquecimento da economia refletem a preocupação com a sustentabilidade dos fluxos de capital para financiar déficits em conta corrente que, no último trimestre de 1996, aumentaram acima do esperado. Estimativas do GAC, no entanto, apontam para um crescimento dessazonalizado do PIB de 1,6% no quarto trimestre do ano em relação ao trimestre anterior -- cerca da metade da variação observada no terceiro trimestre. As projeções para o primeiro trimestre de 1997 são de uma acomodação da atividade econômica em torno do patamar alcançado no final de 1996, embora as comparações contra igual período do ano anterior ainda registrem variações elevadas -- projetam-se variações acumuladas no ano de 5,8% para o PIB ao final do primeiro trimestre, e de 4,6% ao final do segundo. Ainda assim, é importante destacar que as pressões sobre a balança comercial dependem não apenas das taxas agregadas de crescimento, mas também de sua composição setorial. A expansão da produção industrial em 1996, estimada pelo GAC em 1,6%, encobre um comportamento bastante diferenciado entre as categorias de uso: enquanto o setor de bens de capital apresenta uma queda de 14,2%, os setores de bens intermediários e de bens duráveis de consumo -- que apresentam forte impacto sobre a demanda de importações -- teriam crescido 3,6 e 10,4%, respectivamente, mas com uma tendência a taxas mais baixas de crescimento no final do ano. A trajetória dos déficits comercial e em conta corrente não deve, portanto, apresentar comportamento exacerbado ao longo dos próximos meses, sendo consistente com a perspectiva de ampliação dos fluxos de recursos externos, especialmente sob a forma de investimentos diretos. A economia em 1996: um balanço preliminar Ao longo de 1996, a economia brasileira apresentou dois períodos distintos no que se refere ao nível de atividade. Durante o primeiro trimestre, o desempenho foi pouco favorável em termos de crescimento. Com as medidas adicionais de flexibilização do crédito implantadas pelo governo a partir de abril, a economia retomou uma trajetória de expansão mais acentuada que conduziu a um crescimento do PIB de 2,1% no acumulado até o terceiro trimestre, em relação a igual período de 1995, com estimativa de uma variação 3,2% para o total do ano e expectativa de cerca de 4% para 1997. Dentro desse quadro, deve-se destacar que a recuperação dos níveis de demanda agregada, decorrente da expansão do crédito e da queda gradual e constante das taxas de juros, foi feita sem prejuízo do combate à inflação, que foi reduzida, na média dos principais índices (IGP-DI, INPC e IPC-Fipe), de 20% em 1995 para 9,5% em 1996. O mais importante desse resultado, porém, é a consolidação de uma nova dinâmica na evolução dos preços, em que eventuais variações de alguns produtos deixam de implicar, como no passado, aumentos generalizados, passando a caracterizar-se como alterações de preços relativos. Destaca-se ainda o fato de que parcela significativa da inflação em 1996 teve origem em correções de preços públicos, especialmente na primeira metade do ano. Essa queda da inflação esteve associada também a um processo de convergência entre as variações de preços de bens tradeables e não-tradeables. Dados da Fipe mostram que os preços dos serviços (tomados como representativos dos não-tradeables) aumentaram, entre julho de 1994 e dezembro de 1995, 103% acima da variação dos preços dos setores competitivos e oligopolistas (tomados como representativos dos tradeables). Durante 1996 essa diferença foi de apenas 20%. Esse processo, combinado com uma política cambial que vem mantendo o ritmo de reajustes da taxa de câmbio, tem possibilitado alguma recuperação de preços relativos em favor dos tradeables. Assim, a variação acumulada do IPA-industrial foi de apenas 3,9% em 1996, ante uma correção cambial de 6,9%. Descontando-se a inflação externa, obtém-se uma desvalorização real de cerca de 5% no ano. O PIB apresentou crescimento de 2,1% no acumulado até setembro, destacando-se nesse processo de retomada o desempenho da indústria, que foi o setor que teve taxas mais negativas no início do ano mas que já apresentava crescimento de 0,6% ao final do terceiro trimestre. Dados do IBGE para a produção industrial apontam para um crescimento em outubro de 8,3% sobre o mesmo mês do ano passado, levando o acumulado de janeiro a outubro, sobre igual período do ano anterior, a apresentar, pela primeira vez no ano, uma taxa positiva (de 0,4%). Utilizando o Indicador IPEA para novembro e dezembro, estima-se para 1996 um crescimento de 1,6% da produção industrial e de 3,2% do PIB. Os dados da FCESP sobre o faturamento real do comércio varejista em São Paulo ainda indicam uma queda de 6,1% no acumulado do ano em relação a 1995, mas as vendas físicas cresceram 1,4% na mesma comparação, indicando tanto um deslocamento das vendas em direção a bens de menor valor unitário quanto redução das margens no comércio. Ao longo do ano, observou-se um forte crescimento, tanto em termos de faturamento real quanto de vendas físicas na comparação com o período imediatamente anterior, no segundo trimestre (5,5 e 8,1%, respectivamente), seguido por uma desaceleração no terceiro trimestre e uma relativa estabilidade no quarto (dados dessazonalizados). A recuperação das vendas esteve fortemente associada à expansão do crédito, principalmente o concedido pelo próprio comércio, na forma de cheques pré-datados, apesar da preocupação com a inadimplência, que se manteve em níveis altos, embora declinantes ao longo do ano. A expansão do crédito para o consumo deve, porém, ficar limitada pela expansão da renda, uma vez que sejam atingidos os níveis de endividamento considerados suportáveis por famílias e empresas. Outro aspecto importante em relação à retomada da atividade econômica em 1996 foi a recuperação, ao longo do ano, observada na taxa de investimento (medido a preços constantes), que alcançou 16,2% do PIB no quarto trimestre (após haver registrado 16,4% no terceiro), ante 15,5% no final de 1995. Destaca-se o aumento da participação das máquinas e equipamentos, principalmente importados, em detrimento da construção civil, conforme tendência iniciada em 1990 como reflexo do início do processo de abertura da economia brasileira. Esse movimento é importante para o processo de ajustamento estrutural pelo qual passa a economia, pois os bens de capital importados incorporam tecnologias mais modernas, que possibilitam ganhos futuros de competitividade e produtividade. Esse processo de ajuste dependerá também da retomada dos investimentos em infra-estrutura, o que deverá ocorrer à medida que avancem as privatizações e concessões de serviços públicos, iniciadas em 1996, com as privatizações de empresas elétricas do Rio de Janeiro e das malhas ferroviárias e as concessões na área de rodovias. Também importante para a recuperação da atividade foi a continuidade do crescimento verificado na massa de rendimento real das pessoas ocupadas, que decorreu do aumento tanto do rendimento médio quanto do total de pessoas empregadas. Até novembro, haviam sido criados mais de 350 mil postos de trabalho nas principais regiões metropolitanas do país. O rendimento médio real das pessoas ocupadas havia crescido, até outubro, 8,1% em relação a 1995. Segundo a PME, a taxa de desemprego foi em novembro, pela primeira vez em 1996, menor que a do mesmo mês do ano anterior (4,56%, contra 4,72%), mantendo a tendência de queda verificada a partir de julho, o que aponta para uma perspectiva positiva este ano. A condução da política monetária foi fundamental para a retomada do crescimento econômico, na medida em que avançou na flexibilização das restrições ao crédito e na redução gradual das taxas de juros. Em relação ao primeiro ponto, foram reduzidas (e, em alguns casos, zeradas) as alíquotas de recolhimento compulsório e implementadas diversas medidas no sentido de facilitar o crédito ao consumo. No que se refere às taxas de juros, houve forte redução ao longo do ano. A taxa SELIC caiu cerca de 100 pontos-base, passando de 2,78% para 1,80% efetiva mensal, o que foi importante também para a redução dos custos da dívida pública. Deve-se ressaltar que essa redução dos juros foi realizada observando-se estritamente as metas trimestrais da programação monetária. Com isso, verificou-se ao longo do ano uma forte tendência de redução das taxas de expansão dos agregados monetários. A variação percentual em 12 meses da base monetária, que se encontrava em cerca de 20% desde novembro de 1995, caiu para 8,6% em outubro, 0,7% em novembro e -3,1% em dezembro. Tão importante quanto a adequada condução da política monetária foi a reformulação dos mecanismos de atuação do Banco Central. As decisões passaram a ser tomadas de forma mais transparente, a partir da criação do Comitê de Política Monetária (COPOM). Além disso, o mercado de reservas bancárias ganhou mais liberdade, com a nova sistemática do redesconto e a criação da Taxa Básica do Banco Central (TBC) e da Taxa de Assistência do Banco Central (TBAN), o que permitiu eliminar quase totalmente as intervenções diárias da autoridade monetária. Durante 1996, avançou também a restruturação do sistema financeiro nacional, com a ocorrência de diversas fusões de instituições e a solução de casos problemáticos de grandes bancos, como o Nacional e o Econômico, além da criação de mecanismos para o encaminhamento de soluções para os bancos estaduais, induzindo os estados a sanear ou privatizar essas instituições. Ao final do ano, persistiam duas fontes de preocupações com relação à conjuntura, e que deverão ser alvo das atenções neste primeiro trimestre de 1997: o déficit comercial e o déficit do setor público. A balança comercial encerrou o ano com um déficit de cerca de US$ 5,5 bilhões, contra US$ 3,3 bilhões em 1995, com exportações de US$ 47,7 bilhões (+2,7% em relação a 1995) e importações de US$ 53,3 bilhões (+6,9%). Como conseqüência desse déficit comercial e de maiores pagamentos de serviços de fatores, o déficit em conta corrente alcançou 3,3% do PIB, contra 2,5% em 1995. Destaca-se, entre as importações, o crescimento dos bens de capital (+12,1%), o que representa um reforço para a consolidação da política de abertura comercial, pois reflete a busca das empresas nacionais por maior produtividade e competitividade. De acordo com essa política, a redução do déficit deve se dar através do incremento das exportações, como resultado de ganhos de competitividade resultantes de maior produtividade e da redução do chamado "Custo Brasil". Para tanto, foram tomadas ao longo de 1996 diversas medidas para estimular as exportações, como a desoneração do ICMS das exportações e a criação de linhas de crédito especiais para o setor exportador. No âmbito das condições estruturais, foram tomadas também diversas medidas, entre as quais se destacam a desregulamentação das atividades portuárias e a concessão da malha ferroviária para a exploração pela iniciativa privada. Coerentemente com essa política, foi mantida a política cambial de desvalorização gradual dentro do sistema de bandas, apesar do movimento especulativo ocorrido em outubro, quando do crescimento mais forte dos déficits comerciais. A desvalorização do real atingiu 6,9% em 1996, enquanto a variação do IPA industrial foi de apenas 3,9%, o que propiciou ganho cambial aos exportadores de produtos manufaturados. Um importante fator que permite manter a política cambial é a melhoria do perfil do financiamento externo verificado em 1996. Até dezembro, os investimentos diretos alcançaram o total de US$ 9,4 bilhões, crescendo bastante no final do ano, o que aponta para saldos ainda maiores para 1997. O fluxo de investimentos de portfólio cresceu cerca de 30% em relação a 1995, atingindo US$ 6,1 bilhões, enquanto os empréstimos em moeda superaram em 77% o montante de 1995. Dois aspectos devem ser aí destacados: em primeiro lugar, registraram-se uma redução do custo e um aumento de prazos das captações através da colocação de bônus, notes e outros papéis no mercado internacional. Em segundo lugar, os empréstimos de curto prazo caíram, considerando os dados dos três primeiros trimestres, de US$ 16,7 bilhões em 1995 para US$ 4 bilhões em 1996, enquanto os de médio e longo prazos passaram de US$ 12,2 bilhões para US$ 16,6 bilhões, o que implica redução significativa da vulnerabilidade do balanço de pagamentos. Com relação à segunda fonte de preocupação apontada anteriormente, o resultado fiscal de 1996 apresentou um déficit operacional do setor público consolidado de 3,91% do PIB, até novembro. Deve-se lembrar, no entanto, que esse déficit está influenciado pela explicitação de passivos do governo federal e pelo reflexo de desequilíbrios dos estados e municípios que já existiam mas não eram captados adequadamente nas estatísticas de déficit público. Além disso, outros fatores transitórios ajudaram a piorar a situação fiscal em 1996, como a influência do aumento do salário mínimo concedido em 1995 sobre as contas da previdência (que apresentou déficit pela primeira vez em cinco anos) e de um grande número de estados e municípios. Algumas medidas infraconstitucionais foram tomadas pelo governo para reduzir as suas despesas, em especial com pessoal, além dos programas de ajuste dos estados, atrelados ao processo de renegociação das dívidas estaduais. Essas medidas, aliadas à continuidade da queda das taxas de juros, devem proporcionar uma melhoria nas contas fiscais em 1997. Para que se tenha um ajuste fiscal mais duradouro, no entanto, será necessário prosseguir no caminho dos ajustes estruturais iniciado com essas medidas, e no qual são passos fundamentais a implantação das reformas administrativa e previdenciária e a consolidação do processo de privatização e concessão de serviços públicos. Nota: [1] As estimativas para a formação bruta de capital fixo têm caráter preliminar em função da não-disponibilidade de dados além de outubro para a produção do setor de bens capital. [Voltar] |
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